航天電器公司深度分析：航天連接器單項冠軍 智能制造再上新臺階

單項冠軍有望核心受益裝備列裝加速、航天發(fā)射任務(wù)飽滿。公司是我國軍用連接器細(xì)分龍頭，尤其在航天連接器領(lǐng)域處于單項冠軍地位。長期來看，軍費(fèi)增速結(jié)束下降趨勢觸底回升，重回8%以上;軍改對軍工行業(yè)負(fù)面影響逐步削弱，疊加“十三五”后期武器裝備列裝加速以及武器裝備信息化、智能化程度提高等多重行業(yè)利好，軍用連接器需求有望快速增長。2020 年，我國軍用連接器市場規(guī)模有望達(dá)125 億，年均增長率維持較高增長態(tài)勢。過去五年，軍用連接器行業(yè)集中度提升明顯，前五大公司集中度水平從59%提升了18 個百分點至77%，我們預(yù)計未來相關(guān)軍用連接器公司或?qū)⒊止ぜ?xì)化，自主研發(fā)方向發(fā)展，在細(xì)分領(lǐng)域爭當(dāng)單項冠軍，市場集中度有望進(jìn)一步在航天電器、中航光電、四川華豐、杭州航天電子等廠家內(nèi)提升。

中期來看，我國今年航天發(fā)射任務(wù)相比去年125%增長，預(yù)計全年發(fā)射次數(shù)達(dá)36次，創(chuàng)歷史之最。航天連接器選用注重繼承性，航天電器是國內(nèi)極少數(shù)掌握航天級產(chǎn)品關(guān)鍵核心技術(shù)的供應(yīng)商，擁有航天級連接器生產(chǎn)線，歷年來圓滿完成了載人航天、探月、北斗、大飛機(jī)和高分辨率對地觀測系統(tǒng)等國家重大工程和重大專項配套產(chǎn)品研發(fā)生產(chǎn)任務(wù)。另外，航天系統(tǒng)囊括絕大部分導(dǎo)彈型號，實戰(zhàn)化訓(xùn)練時間延長、訓(xùn)練難度加大、訓(xùn)練強(qiáng)度加強(qiáng)背景下各型彈載連接器需求持續(xù)增長，公司是航天系統(tǒng)內(nèi)老牌連接器廠，長久來配套合作，有望受益這一進(jìn)程。此外，公司積極開發(fā)兵器等軍工集團(tuán)業(yè)務(wù)，有望在軍品領(lǐng)域拓展應(yīng)用。

微特電機(jī)依托航天技術(shù)，有望打開民用高端市場。國內(nèi)已是全球微特電機(jī)第一大生產(chǎn)國，在工業(yè)現(xiàn)代化、裝備現(xiàn)代化的推動下，預(yù)計2020 年中國微特電機(jī)的產(chǎn)量接近170 億臺，5 年年復(fù)合增長率在6.5%左右。公司微特電機(jī)業(yè)務(wù)主要在旗下貴州林泉，貴州林泉17 年實現(xiàn)營收(6.12 億，同比增長16.7%)，凈利潤(3847 萬，同比增長26.6%);貴州林泉軍品占比高達(dá)94%，主要為十大軍工集團(tuán)配套，覆蓋航天幾乎所有型號，在產(chǎn)品性能、可靠性等方面具有高端技術(shù)優(yōu)勢。隨著航天發(fā)射任務(wù)飽滿、武器裝備列裝提速以及實戰(zhàn)化訓(xùn)練加強(qiáng)下彈載消耗增多，增速有望提升。公司通過貴州林泉吸收合并蘇州林泉，進(jìn)一步優(yōu)化了公司的電機(jī)業(yè)務(wù)產(chǎn)業(yè)布局，依托航天產(chǎn)品的高端技術(shù)優(yōu)勢，民品電機(jī)業(yè)務(wù)市占率有望逐年提高。

繼電器以軍用為主，有望實現(xiàn)量價齊升。繼電器行業(yè)未來有望保持7%的行業(yè)增速，公司的繼電器產(chǎn)品立足高端，以航天軍用業(yè)務(wù)為主，為各軍工集團(tuán)配套。從公司銷售數(shù)據(jù)看，公司17 年繼電器出貨量增速7.85%，收入增速19.8%，主要因為公司繼電器高端產(chǎn)品占比提升，單價上升幅度較大，整體毛利率有所提升。我們認(rèn)為，公司業(yè)務(wù)聚焦航天軍用高端領(lǐng)域，隨著航天級繼電器需求增多、武器裝備信息化水平提高，對繼電器產(chǎn)品需求量將有所提升，且軍工對繼電器產(chǎn)品的功能性能要求更高，價格有望繼續(xù)提升，毛利率有望繼續(xù)提高，有望實現(xiàn)量價齊升。

光模塊以工業(yè)級為主，具有差異化優(yōu)勢，軍品線建成后有望快速增長。江蘇奧雷主要研制對環(huán)境、可靠性要求高的工業(yè)級光模塊，產(chǎn)品有差異化的競爭優(yōu)勢。并入航天電器后，江蘇奧雷和總公司在軍品有合作，隨著公司軍品線的建成，有望受益軍工信息化水平提高對光器件的大量需求。目前江蘇奧雷的體量規(guī)模仍較小，17 年貢獻(xiàn)營收(1.02 億，同比增長64.75%)，我們預(yù)計2018-2020 年，復(fù)合增長率可達(dá)40%。

智能制造樣板逐漸成熟，有望大面積推廣。公司與航天云網(wǎng)、德國西門子公司合作打造的連接器智能制造樣板間是集團(tuán)公司的樣板工程，投入使用后，將實現(xiàn)全裝配自動化率不低于60%，裝配效率可提升200%。目前，智能制造樣板間已完成產(chǎn)品設(shè)計及工藝優(yōu)化、自動化設(shè)備及產(chǎn)線規(guī)劃、總裝線調(diào)試等工作，ERP-SAP 完成系統(tǒng)切換正式上線，正在開展PLM、MES、TIA 系統(tǒng)測試聯(lián)調(diào)，隨著產(chǎn)線全線打通，生產(chǎn)效率有望大幅提升。智能制造工程部已經(jīng)成為僅次于公司研發(fā)部的第二大部門，每年可完成300 余項科研任務(wù)。

投資建議：航天電器是軍用連接器細(xì)分單項冠軍，軍品占比高，核心產(chǎn)品均核心受益航天發(fā)射任務(wù)飽滿、武器裝備列裝提速以及實戰(zhàn)化訓(xùn)練加強(qiáng)下彈載消耗增多。近兩年推進(jìn)產(chǎn)線智能制造改造，效率、成本控制等效果顯著，未來生產(chǎn)效率有望進(jìn)一步提升，ROE 有望持續(xù)走高。從歷史估值看，公司過去十年歷史估值中樞為34.5 倍，當(dāng)前股價對應(yīng)估值處于歷史估值中樞下方;從同行業(yè)可比公司看，作為軍用連接器骨干企業(yè)，公司估值具有優(yōu)勢。我們預(yù)計2018-2020 年凈利潤分別為3.74、4.79、6.0 億元， EPS 分別為0.87、1.12、1.40 元，對應(yīng)當(dāng)前股價的PE 分別為28、22、17 倍，給予“買入-A”評級。

風(fēng)險因素：武器裝備列裝進(jìn)步不及預(yù)期、航天發(fā)射任務(wù)失利或延后影響公司軍品業(yè)務(wù)。