現(xiàn)階段半導體產(chǎn)業(yè)投資者的擔憂

半導體行業(yè)區(qū)別于其他行業(yè)，除了資本驅(qū)動，技術的積累和產(chǎn)品的周期也是不可逾越的。“單靠砸錢一定會一地雞毛，政府和投資者的代價都會很高。現(xiàn)在有些公司得到支持之后，錢不是從市場上去賺，而是靠補貼、靠投資賺錢，這就意味著它的定價不是按照市場規(guī)律來的，這對產(chǎn)業(yè)是一種傷害?！?/p>

ARM中國執(zhí)行董事長兼CEO吳雄昂坦言，之前從投資的角度來講，半導體產(chǎn)業(yè)并不太被投資人看好，風險投資不熱衷于該產(chǎn)業(yè)是因為行業(yè)的本質(zhì)。

投資大、回報周期長的特征曾長期為半導體產(chǎn)業(yè)投資豎立了“無形壁壘”。但近年來，中國半導體產(chǎn)業(yè)風起云涌，新一輪的投資熱潮已來勢洶洶。國家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金（簡稱“大基金”）和各地方產(chǎn)業(yè)投資基金所代表的政府資金、大型科技公司內(nèi)部的風險投資部門，以及活躍于半導體產(chǎn)業(yè)的民間資本三股力量涌入半導體產(chǎn)業(yè)。

資本在將半導體產(chǎn)業(yè)推入加速發(fā)展軌道的同時，也引發(fā)了不少國內(nèi)半導體從業(yè)者和投資人對“資金過?！钡膿鷳n。而資金過?；驎е马椖績r格過高、企業(yè)易被拆散、同類競爭過多等問題，進而背離半導體公司依靠盈利不斷投入研發(fā)的核心發(fā)展模式。

硅谷模式是否適用于當今中國？

說起半導體產(chǎn)業(yè)，就離不開風險投資。

華登國際董事總經(jīng)理黃慶對21世紀經(jīng)濟報道記者表示，硅谷的崛起正是依靠半導體產(chǎn)業(yè)的崛起，而半導體公司的起步很大的程度上依賴于風險投資。

喬治·多里奧特被稱作“風險投資之父”，其于1946年成立的美國研究與開發(fā)公司被認為是非家族式的風險投資企業(yè)模式的開端。不過，也有學者認為，“風險投資之父”應是成立于20世紀60年代的戴維斯-洛克公司的聯(lián)合創(chuàng)始人亞瑟·洛克，洛克幫助仙童半導體成為第一家由風險投資支持成立的硅谷公司，之后又創(chuàng)辦了自己的公司，并在Teledyne、英特爾和蘋果等眾多硅谷高科技企業(yè)創(chuàng)建時發(fā)揮了關鍵作用。

在與洛克及另外一位銀行家巴德·科伊爾于10張一美元的鈔票上簽訂“協(xié)議”后，仙童“八叛徒”于1957年9月18日向“晶體管之父”威廉·肖克利遞交了辭呈，這一天也在日后被《紐約時報》評為改變美國歷史的十個日子之一。

“八叛徒”開創(chuàng)了人才團隊在風險投資的支持下出走創(chuàng)業(yè)的模式，這在硅谷的崛起中發(fā)揮了關鍵的作用。

香港大學化學系資深教授、科技創(chuàng)業(yè)平臺Hong Kong X聯(lián)合創(chuàng)始人陳冠華9月20日向21世紀經(jīng)濟報道記者介紹，其團隊去年投資了一個專注FPGA的硅谷初創(chuàng)公司，公司兩位創(chuàng)始人正是分別源自英特爾和賽靈思，這兩家企業(yè)是FPGA領域的領頭企業(yè)。

“他們發(fā)展出了一套更快速、高效的新FPGA方案，但當時卻很困難，資金已幾乎耗盡?！标惞谌A表示，其專家團隊意識到該項目的價值，在該初創(chuàng)公司尚未有營收的情況下進行了投資。如今公司已與三星在7nm芯片發(fā)展上展開了合作，并且引發(fā)了英特爾的收購興趣。

業(yè)內(nèi)人士Sravan Kundojjala對21世紀經(jīng)濟報道記者指出，如今半導體產(chǎn)業(yè)已步入成熟期，業(yè)內(nèi)公司正積極投入并購整合，以穩(wěn)定定價環(huán)境，增加和客戶群體談判的籌碼；產(chǎn)業(yè)內(nèi)的初創(chuàng)公司則往往持小眾的新興技術，扮演著為大公司提供補充的角色。“相較于互聯(lián)網(wǎng)和軟件產(chǎn)業(yè)，半導體行業(yè)涌現(xiàn)出的初創(chuàng)企業(yè)并不多。”

“像英特爾、三星、高通、谷歌和聯(lián)發(fā)科，都有自己的內(nèi)部風險投資部門?！?Kundojjala表示，“他們?nèi)プR別并投資下一代科技，已有許多的半導體公司被這些大型公司所收購?！?/p>

不過，目前任職于上海超越摩爾基金的資深集成電路產(chǎn)業(yè)專家馮錦鋒認為，中小企業(yè)永遠是最有創(chuàng)新活力的企業(yè)，這一結(jié)論普遍適用，半導體行業(yè)也不例外?！八?，在今天動輒數(shù)十億、成百上千億規(guī)模的半導體產(chǎn)業(yè)投資基金背景下，‘風險投資’的模式對中國半導體產(chǎn)業(yè)發(fā)展依然至關重要。”他對21世紀經(jīng)濟報道記者表示，“當然，這個模式在中國也有一些變化?！?/p>

馮錦鋒指出，一方面，國內(nèi)園區(qū)招商引資力度都不小，半導體初創(chuàng)企業(yè)多能享受免租金、落戶補貼等優(yōu)惠政策；另一方面，園區(qū)也基本都有自己的投資平臺，有意愿投資落戶的半導體企業(yè)。在他看來，這些都是硅谷崛起時所不具備的特征，對傳統(tǒng)意義上的風險投資形成了挑戰(zhàn)。

“國內(nèi)優(yōu)秀的半導體風險投資機構(gòu)，多是具備專業(yè)人士、精通法律、精通上市財務中的一項甚至數(shù)項?！彼硎荆诋斍爸袊罅Πl(fā)展集成電路產(chǎn)業(yè)的背景下，風險投資仍是不可替代的模式。

“風口”上的產(chǎn)業(yè)投資是否資金過剩？

北京海林投資股份有限公司執(zhí)行合伙人尹佳音對21世紀經(jīng)濟報道記者表示，相對于互聯(lián)網(wǎng)等行業(yè)，半導體產(chǎn)業(yè)投資大、回報周期長，同時國外巨頭在該領域已筑起了較高的壁壘，后來者能否取得成功存在諸多不確定因素?！懊總€投資人都希望能夠在相對短的時間內(nèi)獲得理想的回報，在這樣的背景下，多數(shù)基金比較青睞短平快的項目也就可以理解?！?/p>

在國家將半導體列入戰(zhàn)略支柱性產(chǎn)業(yè)之后，隨著一系列扶持政策的出臺，以及中央與地方的官方產(chǎn)業(yè)基金的成立，國內(nèi)半導體產(chǎn)業(yè)的發(fā)展速度加快，企業(yè)成功的可能性也顯著提高?！八芯哌h見的資本都不會輕易放過這樣的機會?！币岩舯硎?。

2014年被許多業(yè)內(nèi)人士認為是中國集成電路產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展的“元年”。集成電路在該年首次在政府工作報告中被列為新興產(chǎn)業(yè)；同年，《國家集成電路產(chǎn)業(yè)發(fā)展推進綱要》發(fā)布， “大基金”完成設立。該基金采取公司制形式，按照風險投資的方式進行運作。

2016年前后，各地方集成電路產(chǎn)業(yè)基金紛紛開始設立。例如，上海市集成電路產(chǎn)業(yè)基金成立于2016年，目標規(guī)模500億元人民幣；廣東則是在當年6月宣布設立集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金。

不過，多位半導體產(chǎn)業(yè)的投資人對記者表示，如今處于“風口”上的半導體產(chǎn)業(yè)投資已出現(xiàn)“資金過剩”的情況。

湖杉資本創(chuàng)始合伙人、CEO蘇仁宏對21世紀經(jīng)濟報道記者指出，目前這波熱潮中市場上很多入場者并非專業(yè)投資半導體產(chǎn)業(yè)的基金，這確實推高了項目的價格。如今半導體產(chǎn)業(yè)的投資機會依然很多，但是部分掩藏于泡沫下，提升了投資難度。

“最關鍵的是，行業(yè)一旦不健康發(fā)展就會賺不到錢，公司就不能盈利?！碧K仁宏表示，“半導體不是互聯(lián)網(wǎng)，公司一定要盈利才能支撐其發(fā)展，資本回報短期是不會有的?！贝送猓雽w市場容量亦是有限，理想的情況應當是一個品類或細分市場是有序的，僅有少數(shù)幾家專注、深耕的企業(yè)。“不應該是一窩蜂大家都來做，最后誰都不賺錢，行業(yè)就要毀掉了?！?/p>

瑞芯微董事長勵民也曾直言稱，很怕產(chǎn)業(yè)像“集體打雞血”一樣“過熱”。匯頂科技董事長張帆在同一場合表示，目前中國半導體投資的熱度已導致幾乎所有項目價格都非常高?！霸陂_始（階段）拿到這么多融資或者價格太高，可能對公司未來的發(fā)展并不是一件好事?！?/p>

不過馮錦鋒認為，目前產(chǎn)業(yè)資金過?；蛑皇且粋€假象?！捌鋵嶅X還是挺緊的，特別是民間資本。”他表示，“國家最近對銀行、保險資金投資產(chǎn)業(yè)基金進行了嚴格的限制，在今后一定時期內(nèi)，募資困難可能是一個普遍現(xiàn)象?！?/p>

集邦咨詢拓墣產(chǎn)業(yè)研究院研究經(jīng)理林建宏則對21世紀經(jīng)濟報道記者表示，三星、英特爾、臺積電在過去三年公司年資本支出都是接近100億美元，若按中國存儲芯片或是晶圓代工落后領先廠商5年計算，在上述兩個領域扶持一家領先廠商的總資金需求可達2000億美元?！岸?，產(chǎn)業(yè)的發(fā)展也不僅止于兩家公司。”

Kundojjala也表示，隨著半導體制成工藝的推進，芯片設計正變得更加復雜和困難，需要巨量的投資應對。舉例來說，高通公司在2013年到2017年之間在研發(fā)上花費了270億美元，而該公司2008年到2012年的研發(fā)支出為150億美元。英偉達則是在2012年到2018年之間，研發(fā)支出增加了2.5倍。

“平均來看，一個半導體公司在研發(fā)上的投入需要占營收的20%。”Kundojjala表示，“相較其他行業(yè)，半導體產(chǎn)業(yè)對資金的需求處于非常高的水平。”

專注在產(chǎn)業(yè)鏈投資

對目前半導體產(chǎn)業(yè)項目價格可能過高的擔憂，蘇仁宏表示，半導體行業(yè)區(qū)別于其他行業(yè)，除了資本驅(qū)動，技術的積累和產(chǎn)品的周期也是不可逾越的。“如果大家抱著過于浮躁的心態(tài)，反而可能對產(chǎn)業(yè)是傷害?！?/p>

蘇仁宏認為，要避免這種情況，就需要真正有長期意愿、有能力，并且確實適合發(fā)展半導體產(chǎn)業(yè)的地方政府，和專業(yè)的半導體投資基金合作?！皢慰吭义X一定會一地雞毛，政府和投資者的代價都會很高?！彼f，“現(xiàn)在有些公司得到支持之后，錢不是從市場上去賺，而是靠補貼、靠投資賺錢，這就意味著它的定價不是按照市場規(guī)律來的，對產(chǎn)業(yè)是一種傷害?！?/p>

在他看來，一些本該被市場淘汰的公司，從不夠?qū)I(yè)、理性的投資人以及意欲發(fā)展半導體產(chǎn)業(yè)的地方政府處得到了支持，還造成了同類公司過多的現(xiàn)象。

“該市場化解決的要用市場化的手段來解決?！碧K仁宏表示，“中國發(fā)展半導體產(chǎn)業(yè)，很多高精尖的項目領域需要政府的支持，包括設備、材料，和設計領域的一些尖端項目，這些是政府應當主要支持的非市場要素部分。”

“市場要素部分也并非不需要政府支持，而是需要在支持中結(jié)合市場化經(jīng)驗?！彼a充說，“我們不應該把投資用于一些不產(chǎn)生任何經(jīng)濟效益，還會損害整個行業(yè)的公司。”

陳冠華也指出，近年來中國風投業(yè)雖“風風火火”，但絕大多數(shù)關注的是商業(yè)模式。“商業(yè)模式回報就快，一旦模式定了資金投進去，幾年功夫出一個獨角獸，但其實是資金堆出來的?！彼硎荆霸谡嬲母呖萍夹袠I(yè)，這是不現(xiàn)實的?！?/p>

在他看來，華登國際是如今投資高科技行業(yè)較好的案例?！叭A登投資了很多半導體企業(yè)，其中超過50%后來上市了。當然回報周期會很長，有時可能要10年?！?/p>

蘇仁宏曾就職于華登國際，后離職成立湖杉資本?！霸撔袠I(yè)投資在過去10年情況都是如此，取得成功的都是專注在這個產(chǎn)業(yè)鏈的基金。”他表示，半導體產(chǎn)業(yè)鏈非常復雜，涉及到的產(chǎn)業(yè)環(huán)節(jié)眾多，人才、上下游供應也存在很多變化，除非專注于該產(chǎn)業(yè)鏈并有相當?shù)牧私猓駝t很難做好投資。

“需要投資人深耕于這個領域，對行業(yè)有著深刻的理解。不管外部環(huán)境如何，我們會遵循行業(yè)的發(fā)展規(guī)律，按照我們自身的策略來投資半導體產(chǎn)業(yè)?！碧K仁宏說。

三路資本優(yōu)勢互補形成合力

馮錦鋒認為，在中國大力發(fā)展集成電路產(chǎn)業(yè)的背景下，政府主導的基金、科技公司的投資基金和民間資本也一直在嘗試合作。舉例來說，一個典型的海外半導體并購案，通常是由民間資本發(fā)現(xiàn)和對接并購標的對象，再撬動政府基金的資金盤子，收購完畢后擇時裝到大型科技公司。

“三方誰也取代不了其他方，各自的優(yōu)勢和短板都很明顯。”馮錦鋒表示，“民間資本最有活力，政府基金最有財力，科技公司投資部門最有底氣?！?/p>

在馮錦鋒看來，大型科技公司的對外投資往往看重的是上下游整合，為自己創(chuàng)造進入上游的機會；有的則是主業(yè)戰(zhàn)略拓展。

林建宏也表示，科技公司的投資基金雖也多以投資初創(chuàng)為主，但有別于風險投資的是，其首要目標往往設定在與母公司業(yè)務相關的上下游公司。因此，部分國家會限制科技公司在所投資公司的持股比例。“此外，當被投資公司成長到一定規(guī)模后，風險投資傾向于賣出持有股份，但科技公司則可能會買下，例如賽靈思收購深鑒科技。”

政府的產(chǎn)業(yè)投資基金，看重的則是投資標的對本區(qū)域的產(chǎn)業(yè)提升，包括產(chǎn)業(yè)規(guī)模、上下游企業(yè)跟進落戶和稅收多個方面?！罢漠a(chǎn)業(yè)投資基金看重的還是國家、區(qū)域或者城市的長期經(jīng)濟發(fā)展空間?！瘪T錦鋒表示，“這也是政府主導的產(chǎn)業(yè)投資基金與市場化投資基金的主要區(qū)別?！?/p>

林建宏認為，正是由于對上下游產(chǎn)業(yè)發(fā)展的關注，政府資金投資對象多為既有的國內(nèi)某一領域的領導廠商，并且投資年限往往比風投要長。

民間資本則是純以投資收益為導向。馮錦鋒認為，民間資本或許缺乏政府產(chǎn)業(yè)投資基金更偏重社會效益的出手“大氣”，也沒有大科技公司投資部門自帶的上下游資源稟賦，但具備兩者普遍缺少的一個核心能力，即專業(yè)素養(yǎng)。

“特別是市場化的民間集成電路基金，其核心團隊的數(shù)十年豐富行業(yè)經(jīng)驗，對半導體創(chuàng)業(yè)企業(yè)少走彎路、快速趕超具有極大的價值。”馮錦鋒說。

林建宏也表示，三類投資公司本身的定位與設定不同，有互相搭配的關系。