小米已提交CDR發(fā)行申請，專家提醒投資者注意投資風(fēng)險

　　繼公開征求意見一個月之后，證監(jiān)會于6月6日正式發(fā)布了《存托憑證發(fā)行與交易管理辦法（試行）》（以下簡稱《管理辦法》），同時發(fā)布的還有創(chuàng)新型企業(yè)上市的細(xì)則文件，這意味著創(chuàng)新型企業(yè)通過CDR形式在A股上市進入了實際操作階段，中國資本市場中的新經(jīng)濟企業(yè)數(shù)量將逐步增加。

　　消息稱，小米最快于6月7日就發(fā)行CDR向中國證監(jiān)會提出申請，有望成為首家CDR企業(yè)，招股書會在近日發(fā)布。昨日知情人士向新京報記者確認(rèn)了上述消息，小米確實已經(jīng)向證監(jiān)會提交發(fā)行CDR申請。

　　不再適用有關(guān)盈利的發(fā)行條件

　　CDR的全稱是中國存托憑證，簡單地說，CDR是代持股票的一種憑證。業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為，實施CDR，可以在基本不改變現(xiàn)行法律框架的基礎(chǔ)上，實現(xiàn)境外上市公司回歸A股。

　　符合條件的創(chuàng)新企業(yè)就可以向證監(jiān)會遞送CDR發(fā)行申報材料。就創(chuàng)新試點企業(yè)的發(fā)行上市方式，證監(jiān)會相關(guān)部門負(fù)責(zé)人表示，符合試點條件的紅籌企業(yè)，可以優(yōu)先選擇通過發(fā)行CDR在境內(nèi)上市融資；符合股票發(fā)行條件的，也可以選擇發(fā)行股票。符合試點條件的境內(nèi)企業(yè)，可以直接在境內(nèi)市場IPO。

　　此次公布的《管理辦法》等文件，明確規(guī)定符合條件的創(chuàng)新試點企業(yè)不再適用有關(guān)盈利及不存在未彌補虧損的發(fā)行條件。擬參與試點的創(chuàng)新企業(yè)，經(jīng)保薦機構(gòu)全面、審慎核查后，認(rèn)為完全符合試點標(biāo)準(zhǔn)、發(fā)行條件和各項信息披露要求的，可以提出納入試點和公開發(fā)行股票或存托憑證的申請。

　　試點企業(yè)標(biāo)準(zhǔn)高于“獨角獸”

　　證監(jiān)會披露的文件顯示，本次支持創(chuàng)新企業(yè)境內(nèi)上市工作以試點方式開展，設(shè)定了相應(yīng)的準(zhǔn)入門檻。值得注意的是，目前能夠參與試點的創(chuàng)新型企業(yè)較少，試點門檻較高。

　　《若干意見》規(guī)定的試點企業(yè)選取標(biāo)準(zhǔn)包括：已在境外上市且市值不低于2000億元人民幣的紅籌企業(yè)；尚未在境外上市，最近一年營業(yè)收入不低于30億元人民幣且估值不低于200億元人民幣，或收入快速增長，擁有自主研發(fā)、國際領(lǐng)先的技術(shù)，同行業(yè)競爭中處于相對優(yōu)勢地位的紅籌企業(yè)和境內(nèi)企業(yè)。

　　“總體上看，試點企業(yè)選取門檻高于市場口語化說法的所謂‘獨角獸’企業(yè)標(biāo)準(zhǔn)?！弊C監(jiān)會相關(guān)部門負(fù)責(zé)人表示，發(fā)行審核會嚴(yán)格把關(guān)，審慎選取試點企業(yè)，充分考慮國內(nèi)國際市場情況，把握好試點的數(shù)量和節(jié)奏，平穩(wěn)有序開展試點工作，不會一哄而上。

　　據(jù)報道，小米最快于6月7日就發(fā)行CDR向中國證監(jiān)會提出申請，有望成為首家CDR企業(yè)，招股書會在近日發(fā)布。中信建投證券認(rèn)為，預(yù)計符合試點條件的有5家企業(yè)，分別是小米、百度、阿里巴巴、京東和網(wǎng)易。預(yù)計5家獨角獸發(fā)行CDR規(guī)模為1360億元-2200億元。

　　獨角獸板塊受資金關(guān)注

　　受CDR政策細(xì)則出臺的影響，A股券商股、獨角獸概念股受到資金關(guān)注。上半年，證監(jiān)會、滬深交易所明確提出要加強對新經(jīng)濟企業(yè)服務(wù)，獨角獸相關(guān)的概念股票受到市場炒作。

　　6月7日A股收盤，滬指跌0.18%，報收3109點；深成指跌0.49%，報收10313點；創(chuàng)業(yè)板跌0.74%，報收1730點。券商板塊一度上漲2%，尾盤回落收漲0.42%；其中興業(yè)證券上漲4%、中信證券上漲1.6%。

　　獨角獸概念股普遍收漲，同花順軟件顯示，獨角獸概念股盤中一度上漲1%、尾盤回落收漲0.22%；其中，朗新科技、華金資本漲停、安彩高科上漲6.15%。

　　華泰證券研報認(rèn)為，CDR將增加A股的多樣性，豐富資本市場產(chǎn)品線。對于證券公司而言將增厚券商經(jīng)紀(jì)及投行業(yè)務(wù)收入，且參考美國經(jīng)驗，發(fā)行存托憑證上市費用較普通IPO更高。預(yù)計每年將增厚券商投行業(yè)績60億-90億元，占2017年行業(yè)營收比重2%-3%。龍頭券商更為受益，推薦中信、廣發(fā)、招商、國泰君安、海通證券。

　　北京一家私募機構(gòu)人士認(rèn)為，“獨角獸概念與A股其他題材炒作相同，投資者需要謹(jǐn)慎參與，按照題材炒作的套路，一波快速上漲后往往會出現(xiàn)較長時間的下跌，投資者需重視風(fēng)險?！?/p>

　　1、 看點

　　VIE架構(gòu)、AB股獲得放行

　　根據(jù)CDR發(fā)行與管理辦法顯示，VIE結(jié)構(gòu)與AB股設(shè)置均得到監(jiān)管機構(gòu)認(rèn)可。

　　文件稱，“申請發(fā)行股票的試點紅籌企業(yè)存在協(xié)議控制架構(gòu)的，中國證監(jiān)會根據(jù)企業(yè)的不同情況依法審慎處理。

　　協(xié)議控制架構(gòu)及VIE架構(gòu)，此前諸多互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)在股權(quán)設(shè)置上存在VIE架構(gòu)，無法滿足國內(nèi)上市的要求。據(jù)業(yè)內(nèi)人士介紹，通過VIE架構(gòu)，國內(nèi)企業(yè)實控人可以利用該“馬甲”公司向境外投資者融資，同時回避部分監(jiān)管，另一方面也方便企業(yè)在美國、中國香港上市。

　　此前，由于我國法律規(guī)定互聯(lián)網(wǎng)公司禁止外商投資，所以早年需要融資渠道的國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)均為VIE架構(gòu)在境外上市，包括網(wǎng)易、百度、騰訊、阿里、新浪、搜狐等。不過，VIE架構(gòu)的企業(yè)無法在國內(nèi)上市，類似奇虎360、暴風(fēng)集團這類企業(yè)回歸A股，都經(jīng)歷了拆除VIE架構(gòu)的過程。

　　此外，AB股設(shè)置也不再是試點企業(yè)發(fā)行障礙。

　　《存托憑證管理辦法》表示，“試點紅籌企業(yè)發(fā)行存托憑證存在股東投票權(quán)差異、企業(yè)協(xié)議控制架構(gòu)或類似特殊安排的，應(yīng)當(dāng)按照相關(guān)信息披露規(guī)定在招股說明書等公開發(fā)行文件顯要位置充分、詳細(xì)披露相關(guān)情況，特別是風(fēng)險、公司治理等信息，以及依法落實保護投資者合法權(quán)益規(guī)定的各項措施?！?/p>

　　公開資料顯示，“同股不同權(quán)”又稱雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)，是指資本結(jié)構(gòu)中包含兩類或多類不同投票權(quán)的普通股架構(gòu)。業(yè)內(nèi)人士介紹，同股不同權(quán)為“AB股結(jié)構(gòu)”，B類股一般由管理層持有，而管理層普遍為始創(chuàng)股東及其團隊，A類股一般為外圍股東持有，此類股東看好公司前景，因此甘愿犧牲一定的表決權(quán)作為入股籌碼。

　　這種結(jié)構(gòu)有利于成長性企業(yè)直接利用股權(quán)融資，同時又能避免股權(quán)過度稀釋，造成創(chuàng)始團隊喪失公司話語權(quán)，保障此類成長性企業(yè)能夠穩(wěn)定發(fā)展。類似百度、阿里、京東等均為“AB股結(jié)構(gòu)”。國際上，目前美國納斯達克可以實現(xiàn)“同股不同權(quán)”，是AB股企業(yè)上市的首選地。

　　2、 解讀

　　CDR如何定價和交易？

　　據(jù)證監(jiān)會披露，投資者參與CDR交易將比照A股交易方式，這樣有利于保證交易制度基本穩(wěn)定，投資者交易習(xí)慣不發(fā)生重大改變，技術(shù)系統(tǒng)無需做大的調(diào)整，確保交易平穩(wěn)，嚴(yán)守不發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險的底線。

　　此前，滬深交易所及中國結(jié)算向各家證券公司發(fā)布了啟動CDR仿真測試的通知，通知明確CDR的基本設(shè)計思路主要參照A股。

　　這也說明，合格投資者買賣CDR的過程與交易普通A股股票并無顯著不同。

　　目前，證監(jiān)會未對參與試點的投資者門檻作出規(guī)定，僅從投資者保護角度對投資者適當(dāng)性作出要求，具體等交易所在業(yè)務(wù)規(guī)則中予以明確。

　　值得注意的是，此次企業(yè)發(fā)行CDR的定價方式將采用機構(gòu)詢價，不再以23倍市盈率為發(fā)行參考。

　　證監(jiān)會披露，在試點創(chuàng)新企業(yè)詢價過程中，將充分發(fā)揮專業(yè)機構(gòu)投資者的積極作用，增強專業(yè)機構(gòu)投資者在定價過程中的影響力。

　　監(jiān)管部門將要求發(fā)行人及其主承銷商根據(jù)企業(yè)各自的情況，科學(xué)設(shè)計發(fā)行方案，對機構(gòu)投資者參與詢價建立合理有效的激勵和風(fēng)險約束機制，促進專業(yè)機構(gòu)投資者積極參與、認(rèn)真研究、審慎報價。

　　南方基金認(rèn)為，從海外經(jīng)驗來看，CDR的發(fā)行定價預(yù)計有兩種：第一種類似于定增，即增發(fā)一部分股份，相當(dāng)于在原有股價上打折增發(fā)；第二種相當(dāng)于老股轉(zhuǎn)讓，是協(xié)商定價，不一定參考現(xiàn)行的股票交易價格。

　　發(fā)行價格上，按照新的《證券發(fā)行與承銷管理辦法》（2018年征求意見稿），包括CDR發(fā)行在內(nèi)，以后新股發(fā)行的定價將主要采用機構(gòu)詢價方式，預(yù)計與過去兩年的定價不太相同。

　　此前，滬深交易所及中國結(jié)算向各家證券公司發(fā)布了啟動CDR仿真測試的通知，通知明確CDR的基本設(shè)計思路主要參照A股。這也說明，合格投資者買賣CDR的過程與交易普通A股股票并無顯著不同。

　　為何新設(shè)咨詢委？

　　證監(jiān)會表示，為提高證監(jiān)會科學(xué)決策的能力和水平，證監(jiān)會設(shè)立科技創(chuàng)新咨詢委員會（以下簡稱咨詢委員會）。新設(shè)立的咨詢委員會主要起咨詢建議作用。文件稱，咨詢委員會是中國證監(jiān)會的政策咨詢機構(gòu)，負(fù)責(zé)向證監(jiān)會以及發(fā)行審核委員會、并購重組審核委員會、滬深交易所、全國股轉(zhuǎn)公司提供專業(yè)咨詢和政策建議。

　　咨詢委員會成員主要由權(quán)威專家、知名企業(yè)家、資深投資專家組成，需從事高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)。該委員會的一項任務(wù)為“對申請境內(nèi)發(fā)行股票或存托憑證試點的企業(yè)相關(guān)情況提供咨詢”。

　　根據(jù)《試點創(chuàng)新企業(yè)境內(nèi)發(fā)行股票或存托憑證并上市監(jiān)管工作實施辦法》披露，試點企業(yè)可以是已境外上市的紅籌企業(yè)，或尚未境外上市的企業(yè)（包括紅籌企業(yè)和境內(nèi)注冊企業(yè)）。

　　咨詢委員會需要向證監(jiān)會提供對試點企業(yè)的意見。據(jù)監(jiān)管部門人士披露，上述委員會與目前的發(fā)審委員會職能并不沖突，沒有替代性。

　　盡職調(diào)查誰來擔(dān)責(zé)？

　　在此次CDR細(xì)則中，保薦機構(gòu)的責(zé)任增加。新規(guī)規(guī)定，保薦機構(gòu)需要增加對創(chuàng)新企業(yè)特殊情況和相關(guān)風(fēng)險的盡職調(diào)查，主要分5個方面，一是公司治理方面，增加保薦人對協(xié)議控制架構(gòu)、不同投票權(quán)結(jié)構(gòu)、 投票協(xié)議或其他公司治理特殊安排的盡職調(diào)查要求。二是存托憑證發(fā)行方面，增加保薦人對存托托管安排和對存托憑證持有人權(quán)益保護安排、存托人對基礎(chǔ)證券及其相關(guān)財產(chǎn)的安全保障安排、托管人資格資質(zhì)情況及其他與存托憑證發(fā)行上市相關(guān)事項的盡職調(diào)查要求。

　　此外，風(fēng)險因素、投資者保護、境外違法違規(guī)情況也被列入盡職調(diào)查范圍。

　　據(jù)法律從業(yè)人士介紹，如果保薦機構(gòu)在擔(dān)任保薦人、財務(wù)顧問期間未能盡職，會被證監(jiān)會追究相應(yīng)責(zé)任，可能面臨巨額罰款。

　　誰將成為首批試點企業(yè)？

　　新京報記者查詢發(fā)現(xiàn)，美股和港股上市企業(yè)中有7家符合CDR試點2000億元的要求。

　　美股上市的有四家，分別是阿里巴巴、百度、京東和網(wǎng)易。港股上市的有騰訊控股、中國移動和中國電信。

　　昨日，騰訊稱正在積極研究細(xì)節(jié)。阿里巴巴稱只要條件允許就會回來。京東表示有意愿回歸。百度則表示沒有新的消息可以透露。

　　CDR如何監(jiān)管和信披？

　　據(jù)證監(jiān)會披露，試點企業(yè)發(fā)行存托憑證的，相關(guān)上市要求，按照擬上市證券交易所的有關(guān)規(guī)定執(zhí)行。其上市后的監(jiān)管同現(xiàn)有監(jiān)管文件一樣，并無特殊。

　　證監(jiān)會要求，試點紅籌企業(yè)不得在境內(nèi)公開發(fā)行的同時出售存量股份，或同時出售以發(fā)行在外存量基礎(chǔ)股票對應(yīng)的存托憑證。此外，試點紅籌企業(yè)境內(nèi)上市后，境內(nèi)發(fā)行的存托憑證與境外發(fā)行的存量基礎(chǔ)股票原則上暫不安排相互轉(zhuǎn)換。

　　減持方面，試點企業(yè)發(fā)行股票的，其股東應(yīng)遵守境內(nèi)法律、行政法規(guī)、中國證監(jiān)會規(guī)定和擬上市證券交易所業(yè)務(wù)規(guī)則中關(guān)于股份減持的規(guī)定。

　　此次采取的信披原則為“就高不就低”，根據(jù)《創(chuàng)新試點紅籌企業(yè)財務(wù)報告信息特別規(guī)定（試行）》文件顯示，為充分保護境內(nèi)投資者合法權(quán)利，紅籌企業(yè)境內(nèi)財務(wù)信息披露應(yīng)遵循“就高不就低”原則，對于在境外財務(wù)報告中披露的信息，在其境內(nèi)上市財務(wù)報告中也應(yīng)予以披露。

　　是否會擠壓中小企業(yè)上市？

　　市場有擔(dān)心認(rèn)為，CDR企業(yè)發(fā)行上市，可能會擠占其他中小創(chuàng)新企業(yè)的上市機會和資源。

　　針對市場擔(dān)憂，證監(jiān)會相關(guān)部門負(fù)責(zé)人稱，為穩(wěn)定市場預(yù)期，本次試點將嚴(yán)格按標(biāo)準(zhǔn)和程序甄選企業(yè)，把握企業(yè)數(shù)量和融資規(guī)模，同時依法嚴(yán)把入口關(guān)，穩(wěn)妥推進創(chuàng)新企業(yè)發(fā)行股票和CDR試點，合理安排發(fā)行時機與發(fā)行節(jié)奏。未能納入創(chuàng)新試點的企業(yè)，其正常IPO渠道也始終是暢通的。那些經(jīng)營情況良好、運營規(guī)范、符合發(fā)行條件的企業(yè)，都可以按現(xiàn)有程序提交IPO申請，正常審核。

　　北京一家大型券商認(rèn)為，CDR發(fā)行并不會影響新股發(fā)行，隨著試點企業(yè)的逐步增多，新經(jīng)濟中的優(yōu)質(zhì)企業(yè)反而會更有機會進入A股市場。

　　3、 投資者課堂

　　個人投資者如何參與？

　　除了正常的市場交易外，普通投資者參與“獨角獸”CDR投資的長線通道已經(jīng)打通。CDR基金可提前“打新”，基金合同已公布。

　　證監(jiān)會官網(wǎng)披露，已批復(fù)南方、易方達、嘉實、華夏、匯添富、招商6家基金公司的3年封閉運作戰(zhàn)略配售靈活配置混合型證券投資基金（LOF）的申請。

　　記者撥打上述6家基金公司的客服熱線進行咨詢。其中，南方基金客服熱線表示，普通投資者可以于6月11日至6月15日申購。易方達基金客服熱線表示，投資者已經(jīng)可以在線上線下申購。包括嘉實、匯添富、招商、華夏基金官網(wǎng)，均已更新“3年封閉運作戰(zhàn)略配售靈活配置混合型證券投資基金”的基金合同。

　　如何保護投資者利益？

　　為了有效保護投資者合法權(quán)益，證監(jiān)會引入多方位的投資者保護措施。

　　一是在投資者合法權(quán)益受到違法行為侵害的情況下，試點企業(yè)應(yīng)當(dāng)確保境內(nèi)投資者獲得與境外投資者相當(dāng)?shù)馁r償。

　　二是為了加強對尚未盈利試點企業(yè)的控股股東、實際控制人和董事、高級管理人員的約束，強化其對投資者的責(zé)任意識，在試點企業(yè)實現(xiàn)盈利前，上述人員不得減持上市前持有的股票。

　　三是發(fā)行存托憑證的，應(yīng)當(dāng)確保存托憑證持有人實際享有的權(quán)益與境外基礎(chǔ)股票持有人相當(dāng)。

　　四是為了確保存托憑證基礎(chǔ)財產(chǎn)的安全，要求存托人和托管人將存托憑證基礎(chǔ)財產(chǎn)與其自有財產(chǎn)有效隔離，不得將存托憑證基礎(chǔ)財產(chǎn)歸入其自有財產(chǎn)，不得違背受托義務(wù)侵占存托憑證基礎(chǔ)財產(chǎn)。

　　五是要求存托協(xié)議明確約定因存托憑證發(fā)生的糾紛適用中國法律由境內(nèi)法院管轄。

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