聯(lián)想和小米的兩極分化

批評(píng)聯(lián)想集團(tuán)仿佛已經(jīng)成為輿論界的政治正確，很少有人再去認(rèn)真研究聯(lián)想集團(tuán)的真實(shí)業(yè)務(wù)與真實(shí)價(jià)值到底如何了。這導(dǎo)致聯(lián)想很大程度上并沒(méi)有被公眾深入了解和正確認(rèn)識(shí)。

最近，聯(lián)想集團(tuán)發(fā)布了2017/2018財(cái)年的年報(bào)，在向投資者公布去年一年業(yè)績(jī)的同時(shí)，也給公眾遞交了一份答卷。這份年報(bào)到底傳達(dá)出怎樣的信息呢？

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5月24日，聯(lián)想集團(tuán)在香港發(fā)布了其2017/2018財(cái)年的全年財(cái)報(bào)，給公眾提供了一次詳細(xì)了解聯(lián)想集團(tuán)的機(jī)會(huì)，筆者詳細(xì)閱讀了聯(lián)想集團(tuán)該財(cái)年的完整財(cái)務(wù)報(bào)告。

財(cái)報(bào)顯示，聯(lián)想集團(tuán)2017/2018財(cái)年?duì)I業(yè)收入為454億美金，折合2750.37億人民幣，同比增長(zhǎng)5.4%，創(chuàng)下歷史第二高水平，毛利高達(dá)63億美金，折合401億人民幣。

順帶值得一提的是，聯(lián)想集團(tuán)的這一營(yíng)收其實(shí)早就超過(guò)了格力、美的、海爾、oppo、vivo與小米等國(guó)內(nèi)眾多知名的家電與3C類(lèi)企業(yè)。

再來(lái)看財(cái)報(bào)。聯(lián)想集團(tuán)的營(yíng)收主要由PC、移動(dòng)與數(shù)據(jù)中心三個(gè)核心業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)。其中最讓人感到震驚的是，聯(lián)想集團(tuán)的PC業(yè)務(wù)表現(xiàn)優(yōu)異，2017/2018財(cái)年實(shí)現(xiàn)遠(yuǎn)高于大市的增長(zhǎng)，并在全球企業(yè)級(jí)市場(chǎng)重新拿下?tīng)I(yíng)業(yè)額和銷(xiāo)量雙料冠軍。不僅實(shí)現(xiàn)323.79億美金，折合2066.65億人民幣的營(yíng)收，稅前利潤(rùn)更是高達(dá)14.59億美金，折合93.12億人民幣，稅前利潤(rùn)率接近5%。

PC業(yè)務(wù)超過(guò)2000億營(yíng)收與近百億的稅前利潤(rùn)，這是聯(lián)想集團(tuán)被很多人忽視的成就。

如果按照傳統(tǒng)智能硬件企業(yè)1倍的市銷(xiāo)率計(jì)算，聯(lián)想集團(tuán)單PC業(yè)務(wù)的市值就高達(dá)2000億人民幣，如果按照成熟硬件企業(yè)15倍的市盈率計(jì)算，聯(lián)想集團(tuán)的PC業(yè)務(wù)估值也達(dá)到1000億人民幣以上。

而截至香港證券交易所的最近一個(gè)交易日，聯(lián)想集團(tuán)的市值只有470億港幣，這無(wú)疑被投資者大大低估了。

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聯(lián)想集團(tuán)價(jià)值之所以被投資者大大低估，很大程度受PC業(yè)務(wù)之外的移動(dòng)與數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)的拖累。

2017/2018財(cái)年，聯(lián)想集團(tuán)移動(dòng)業(yè)務(wù)出現(xiàn)了6.03億美金經(jīng)營(yíng)虧損，數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)也出現(xiàn)了4.25億美金經(jīng)營(yíng)虧損，移動(dòng)與數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)合計(jì)經(jīng)營(yíng)虧損超過(guò)10億美金，嚴(yán)重拖累了聯(lián)想集團(tuán)的盈利能力，導(dǎo)致聯(lián)想集團(tuán)的真實(shí)價(jià)值被投資者忽略。

有很多專家認(rèn)為，如果聯(lián)想集團(tuán)將移動(dòng)與數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)剝離，單就PC業(yè)務(wù)的2000億營(yíng)收，近百億利潤(rùn)，就能支撐起聯(lián)想集團(tuán)的千億市值，就此建議聯(lián)想集團(tuán)應(yīng)該將其二者剝離。這是極為短視的觀點(diǎn)。

在全球PC市場(chǎng)遇到增長(zhǎng)天花板的情況下，聯(lián)想集團(tuán)必須尋找到能夠支撐企業(yè)未來(lái)發(fā)展的新業(yè)務(wù)，移動(dòng)與數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)都具有千億級(jí)別的市場(chǎng)空間，且與聯(lián)想集團(tuán)的PC主業(yè)強(qiáng)相關(guān)，是聯(lián)想基于未來(lái)可持續(xù)發(fā)展的重要戰(zhàn)略選擇。

雖然移動(dòng)與數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)目前尚處于經(jīng)營(yíng)虧損狀態(tài)，但仔細(xì)研究，這二者業(yè)務(wù)其實(shí)并沒(méi)有那么糟糕，其不僅具有極強(qiáng)的戰(zhàn)略價(jià)值，還具有非常高的資本價(jià)值。

2017/2018財(cái)年，聯(lián)想移動(dòng)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)72.41億美金，折合462.17億人民幣的營(yíng)收，尤其在北美等成熟市場(chǎng)放量增長(zhǎng)，增長(zhǎng)接近60%，在拉丁美洲的銷(xiāo)量增長(zhǎng)也超過(guò)40%，達(dá)到市場(chǎng)平均2%增速的20倍。

聯(lián)想移動(dòng)的中國(guó)業(yè)務(wù)在經(jīng)歷了2016至2017年的調(diào)整后，觸底反彈，其最新發(fā)布的S5產(chǎn)品在市場(chǎng)上反響熱烈，在接下來(lái)，聯(lián)想集團(tuán)的移動(dòng)業(yè)務(wù)也將會(huì)繼續(xù)出現(xiàn)較大程度的復(fù)蘇，減少虧損。

另外聯(lián)想集團(tuán)將個(gè)人電腦和智能設(shè)備業(yè)務(wù)集團(tuán)(PCSD)與移動(dòng)業(yè)務(wù)集團(tuán)(MBG)整合成智能設(shè)備業(yè)務(wù)集團(tuán)（Intelligent Devices Group,簡(jiǎn)稱IDG），新的組織架構(gòu)可以讓聯(lián)想移動(dòng)業(yè)務(wù)更加更充分地利用集團(tuán)的供應(yīng)鏈、渠道與服務(wù)等共享平臺(tái)，加速發(fā)展。

2014年1月30日，聯(lián)想集團(tuán)以29億美元的價(jià)格從谷歌手中收購(gòu)了摩托羅拉移動(dòng)，現(xiàn)在即使按照收購(gòu)時(shí)一半的價(jià)格計(jì)算，聯(lián)想移動(dòng)的資本價(jià)值依然在百億人民幣以上。

2017/2018財(cái)年，聯(lián)想集團(tuán)數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)了43.94億美金，折合280.44億人民幣的營(yíng)收，同比去年增長(zhǎng)8%。在超大規(guī)模數(shù)據(jù)中心領(lǐng)域，營(yíng)業(yè)額年比年實(shí)現(xiàn)超過(guò)50%的增長(zhǎng)；軟件定義業(yè)務(wù)的營(yíng)業(yè)額實(shí)現(xiàn)130%的三位數(shù)字的增長(zhǎng)。其中，北美業(yè)務(wù)接近翻番，歐洲-中東-非洲和拉丁美洲業(yè)務(wù)的營(yíng)業(yè)額年比年增長(zhǎng)超過(guò)60%。數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)從二季度開(kāi)始，盈利水平逐季改善，營(yíng)業(yè)額連續(xù)取得年比年增長(zhǎng)。在三季度，所有大區(qū)都實(shí)現(xiàn)了兩位數(shù)的營(yíng)業(yè)額年比年增長(zhǎng)。

聯(lián)想集團(tuán)數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)的核心收入源于2014年10月1日收購(gòu)的IBM x86服務(wù)器業(yè)務(wù),收購(gòu)部分包括Systemx、BladeCenter 和 Flex系統(tǒng)刀片服務(wù)器以及交換機(jī)、基于x86的Flex集成系統(tǒng)、NeXtScale和iDataPlex服務(wù)器以及相關(guān)軟件、刀片網(wǎng)絡(luò)和運(yùn)維，收購(gòu)總金額約為21億美元.

IBMx86服務(wù)器在聯(lián)想集團(tuán)體系中已經(jīng)很好融入，并逐漸呈現(xiàn)業(yè)績(jī)好轉(zhuǎn)的趨勢(shì)，即使按照2014年收購(gòu)IBM x86服務(wù)器業(yè)務(wù)時(shí)的價(jià)格計(jì)算，聯(lián)想集團(tuán)數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)的估值也在100億人民幣以上。

就移動(dòng)與數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)的價(jià)值就能達(dá)到200億人民幣，再加上PC業(yè)務(wù)，即使再打一些折扣，聯(lián)想集團(tuán)整體業(yè)務(wù)的真實(shí)價(jià)值也在1000億人民幣以上。

當(dāng)然，企業(yè)的市值受很多非理性因素的影響，不能按照這種邏輯簡(jiǎn)單加總，但從上述數(shù)據(jù)與資料來(lái)看，聯(lián)想集團(tuán)無(wú)疑具有非常好的業(yè)務(wù)底蘊(yùn)與成長(zhǎng)基礎(chǔ)，只要移動(dòng)業(yè)務(wù)與數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)完成減虧，步入正軌，聯(lián)想集團(tuán)的估值將會(huì)快速得到修復(fù)，千億市值并非夢(mèng)想。

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與聯(lián)想集團(tuán)價(jià)值被嚴(yán)重低估相對(duì)應(yīng)，中國(guó)另外一家智能硬件企業(yè)的價(jià)值被大大高估，這家企業(yè)就是小米。

小米是一家以智能手機(jī)為核心的智能硬件企業(yè)，在智能手機(jī)之外相繼布局了電視、電腦及其他周邊智能硬件，但小米在手機(jī)、電視與電腦這等核心品類(lèi)都未能取得市場(chǎng)領(lǐng)先。

小米最新提交的招股說(shuō)明書(shū)顯示，小米公司2017年?duì)I收為1146億元，不足聯(lián)想集團(tuán)營(yíng)收的二分之一，如果按照對(duì)傳統(tǒng)硬件企業(yè)常用的1倍市銷(xiāo)率估值方式計(jì)算，小米的估值大概在1000億人民幣上下。

但據(jù)《華爾街日?qǐng)?bào)》援引知情人士的透露報(bào)道稱，小米IPO的估值在700億美元到800億美元之間，彭博社也援引消息人士的透露報(bào)道，稱小米IPO最新的估值在600億美元到700億美元之間，而小米公司則希望能以1000億美元的估值，獲得至少100億美元的融資。

無(wú)論是小米自己期望的1000億美金，還是媒體報(bào)道的600-800億美金估值，其實(shí)都遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了它的真實(shí)價(jià)值，也高過(guò)oppo、vivo、聯(lián)想、格力、美的與海爾很多同類(lèi)型的家電與3C類(lèi)硬件公司。

2017年，小米收入為1146億元，其中硬件業(yè)務(wù)營(yíng)收在1000億人民幣左右，按照雷軍給硬件業(yè)務(wù)設(shè)定的最高5%凈利率，其硬件凈利潤(rùn)在50億人民幣，按照遠(yuǎn)高于蘋(píng)果的30倍市盈率計(jì)算，小米硬件業(yè)務(wù)的估值上限在1500億人民幣。30倍的市盈率是一個(gè)相對(duì)合理的市盈率，因?yàn)槭謾C(jī)市場(chǎng)是變數(shù)最大的一個(gè)產(chǎn)業(yè)，每年變幻大王旗，這也是手機(jī)企業(yè)為什么很難上市，也很難獲得高估值的一個(gè)重要原因。

小米手機(jī)在全球市場(chǎng)面臨蘋(píng)果、三星、華為、榮耀、oppo與vivo等強(qiáng)敵的競(jìng)爭(zhēng)，另外魅族、360與錘子等雄心不死，聯(lián)想集團(tuán)也攜聯(lián)想與摩托羅拉雙品牌卷土重來(lái)，這將使得小米很難再重演2017年的反轉(zhuǎn)奇跡。

值得一提的是，2017年小米手機(jī)高達(dá)65%的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，除了自身努力，還有非常大的運(yùn)氣成分。一方面得益于聯(lián)想、酷派、中興與樂(lè)視等企業(yè)主動(dòng)收縮而拱手相讓的市場(chǎng)份額，另一方面得益于蘋(píng)果、三星、華為、oppo與vivo主動(dòng)舍棄的千元以下市場(chǎng)，這都給了小米業(yè)績(jī)反轉(zhuǎn)的大好機(jī)遇。所以這也導(dǎo)致小米的手機(jī)均價(jià)只有800多人民幣，遠(yuǎn)低于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的產(chǎn)品均價(jià)。

小米的手機(jī)業(yè)務(wù)在接下來(lái)幾年恐怕將很難保持高速增長(zhǎng)，甚至存在極大的市場(chǎng)不確定性。小米成也手機(jī)，敗也手機(jī)，如果小米的手機(jī)業(yè)務(wù)出現(xiàn)問(wèn)題，就像2015至2016年的滑鐵盧一樣，小米公司的整個(gè)硬件業(yè)務(wù)也將隨之衰退。

小米一直宣稱自己不是一家單純的硬件公司，而是創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)的互聯(lián)網(wǎng)公司，希望借此來(lái)提升小米估值，但根據(jù)小米遞交的招股說(shuō)明書(shū)顯示，截至2015年、2016年及2017年年底，小米智能手機(jī)業(yè)務(wù)分別貢獻(xiàn)總收入的80.4%、71.3%與70.3%，而小米互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)收入只占總收入的4.9%、9.6%及 8.6%，從主營(yíng)業(yè)務(wù)收入構(gòu)成來(lái)看，小米也只是一家互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)占很小比例的智能手機(jī)企業(yè)。

小米用戶每天使用小米手機(jī)的平均時(shí)間雖長(zhǎng)達(dá)4.5小時(shí)，MIUI月活用戶也超過(guò)了1.9億，但這與BAT等傳統(tǒng)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的用戶有著本質(zhì)區(qū)別，商業(yè)價(jià)值也不可同日而語(yǔ)。用戶每天使用小米手機(jī)的平均時(shí)間約4.5小時(shí)，但這4.5小時(shí)主要消耗在微信、淘寶、百度、優(yōu)酷與愛(ài)奇藝等超級(jí)App上，這些App所產(chǎn)生的商業(yè)價(jià)值與小米公司毫無(wú)關(guān)系。

小米并沒(méi)有自己核心的互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)，只是基于自有硬件提供一些簡(jiǎn)單的軟件與游戲下載服務(wù)，這與華為、榮耀、oppo、vivo與魅族等手機(jī)并無(wú)本質(zhì)差異，上述手機(jī)企業(yè)同樣在為用戶提供豐富的應(yīng)用與游戲下載服務(wù)，用戶每天使用他們手機(jī)的時(shí)間也很長(zhǎng)，操作系統(tǒng)用戶數(shù)也很龐大。如果小米能稱為互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，那么華為、榮耀、oppo、vivo與魅族等都能自稱為互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，這顯然不合乎邏輯。

小米智能手機(jī)的壽命周期只有1-2年，每年會(huì)有新的增量，也會(huì)有大量被棄用。我們按照小米手機(jī)每年平均2億存量用戶的規(guī)模，平均每個(gè)用戶在互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)領(lǐng)域的單年貢獻(xiàn)為50元，小米的互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)年?duì)I收可達(dá)到100億，按照15%的凈利率，30倍的市盈率測(cè)算，其互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)部分估值在450億人民幣左右。

將小米公司硬件業(yè)務(wù)部分估值與互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)部分估值相加，其較為理想的估值也只有1950億人民幣，折合為300億美金，與市場(chǎng)傳聞的近千億美金估值相比，其價(jià)值也遠(yuǎn)遠(yuǎn)被高估了。

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企業(yè)市值與企業(yè)的真實(shí)價(jià)值往往是有所背離的，在短期會(huì)存在一定的不理性，但長(zhǎng)期終會(huì)回歸真實(shí)價(jià)值。

小米，在智能手機(jī)的紅海市場(chǎng)面臨著充分競(jìng)爭(zhēng)，相較蘋(píng)果、三星、華為、OV等競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手不具備任何競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，盈利能力也不容樂(lè)觀，即使以千億美金估值上市，其也極有可能很快被投資者放棄，逐漸回歸到真實(shí)價(jià)值。

聯(lián)想，在全球個(gè)人電腦市場(chǎng)建立起足夠深的護(hù)城河，與惠普、戴爾三分天下，營(yíng)收與盈利能力頗為喜人。即使現(xiàn)在只有不足500億港幣的市值，其估值在未來(lái)也必將出現(xiàn)修復(fù)。畢竟只要500億港幣，就能買(mǎi)下整個(gè)聯(lián)想集團(tuán)，這絕對(duì)是一筆劃算的生意。

聯(lián)想集團(tuán)在香港證券交易所上市，巧合的是，小米也即將在香港證券交易所完成上市，這兩家中國(guó)最著名的智能硬件企業(yè)，在未來(lái)非常長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)，也勢(shì)必會(huì)被投資者不斷的拿來(lái)比較。

400億港幣的聯(lián)想集團(tuán)是否被低估？1000億美金的小米是否被高估？時(shí)間將給出最終答案。